La reconstruction nécessaire de 900 milliards de dollars de liquidités du Trésor pourrait discrètement drainer les liquidités dont Bitcoin a besoin

Les traders de Bitcoin ont passé la semaine dernière à se préparer à une mauvaise surprise, regardant les paris sur une baisse des taux s'évaporer alors qu'une série de données solides sur l'emploi a poussé les probabilités d'une hausse de la Réserve fédérale d'ici la fin de l'année vers 85 % et a entraîné le rendement des bons du Trésor à 10 ans près de 4,5 %.

Naturellement, cela domine les écrans, étant donné à quel point l'évolution des prix au cours des deux dernières années a été conditionnée par le coût de l'argent.

Mais aujourd'hui, un autre bras du gouvernement américain se prépare à resserrer les conditions financières par un canal qui ne s'accompagne d'aucune conférence de presse et ne nécessite aucun vote politique.

Le Trésor américain a l'intention de reconstituer son solde de trésorerie à hauteur d'environ 900 milliards de dollars d'ici fin juin, et le réapprovisionnement de ce compte signifie retirer des liquidités du même système financier sur lequel les actifs à risque s'appuient pour se nourrir.

Cela se fait via le Treasury General Account, ou TGA, qui fonctionne comme le compte courant du gouvernement fédéral auprès de la Fed. À mesure que le solde augmente, l'argent sort des mains privées pour aller dans un compte qui reste inactif jusqu'à ce que le gouvernement le dépense à nouveau.

Selon les propres documents de refinancement trimestriel du Trésor, le département prévoit un solde de 900 milliards de dollars à fin juin, le chiffre devant culminer près de 1 000 milliards de dollars, à plus ou moins 50 milliards de dollars, fin juillet.

Pour y parvenir, il faudra lever environ 109 milliards de dollars de nouveaux emprunts nets auprès d'investisseurs privés au cours du deuxième trimestre. Pour Bitcoin, qui se négocie autant sur la disponibilité des liquidités que sur son prix, cela comporte de sérieuses conséquences.

Certains desks crypto suivent déjà une version de ce calcul à travers la « liquidité nette », sur laquelle CryptoSlate avait publié un article lorsque Bitcoin a perdu son filet de sécurité de liquidité de 2 000 milliards de dollars à la fin de l'année dernière.

La source des liquidités détermine tout pour Bitcoin

L'effet que cela aura sur Bitcoin se résume à une seule variable : la source des liquidités qui alimentent le compte. Le même objectif de 900 milliards de dollars produit des résultats très différents selon qui remet l'argent, car le Trésor le lève en mettant aux enchères des bons, et les acheteurs de ces bons ont leur propre relation avec la liquidité.

La voie la plus douce passe par la facilité de prise en pension au jour le jour (reverse repo) de la Fed. Lorsque les fonds monétaires achètent de nouveaux bons avec des liquidités qu'ils auraient autrement déposées auprès de la Fed, ils transfèrent des soldes inactifs d'un compte proche du gouvernement à un autre, et le système au sens large perçoit à peine le mouvement. La complication est que ce coussin a déjà été largement utilisé.

La facilité de prise en pension, qui détenait plus de 2 500 milliards de dollars à son pic de 2022, a été vidée à moins de 100 milliards de dollars, avec des soldes quotidiens flirtant avec zéro lors de nombreuses séances cette année, de sorte que le tampon qui a absorbé les dernières rondes d'émissions s'est amenuisé au point où il peut très peu absorber cette fois-ci.

Cela laisse les réserves bancaires comme source la plus probable. Mais les réserves avaient glissé vers 2 800 milliards de dollars à la fin de l'année dernière, leur niveau le plus bas depuis plus de quatre ans, jusqu'à ce que la Fed intervienne. En décembre, elle a cessé de réduire son bilan et a commencé à acheter des bons du Trésor à un rythme allant jusqu'à 40 milliards de dollars par mois pour maintenir des réserves abondantes, un signal de liquidité discret qui a propulsé les soldes au-dessus de 3 000 milliards de dollars fin mai. Cela laisse un coussin de quelques centaines de milliards de dollars au-dessus du niveau « abondant » d'environ 2 700 milliards de dollars que les responsables de la Fed considèrent comme un plancher.

Le plus grand problème maintenant est ce qu'un réapprovisionnement fait à ce coussin. Le Trésor émet de nouveaux bons juste au moment où le trimestre est sur le point de se terminer, et les paiements trimestriels d'impôts dus le 15 juin pourraient en couper une tranche assez importante. Bitcoin a longtemps été sensible au financement, mais cela semble avoir augmenté au deuxième trimestre de l'année lorsque les rendements des bons du Trésor ont atteint des sommets d'un an au printemps.

Une troisième voie est bien plus subtile et fonctionne par le biais du coût d'opportunité. Les bons à court terme rapportent désormais près de 4 %, un rendement sûr et liquide qui concurrence directement les paris spéculatifs. Ainsi, lorsque les titres gouvernementaux rapportent autant, une partie du capital qui aurait pu se diriger vers Bitcoin peut confortablement se placer dans des bons du Trésor à la place.

Haussier pour la thèse, baissier pour le trade

C'est aussi une période particulièrement difficile pour le marché Bitcoin.

Les ventes ont été incessantes, BTC glissant sous 70 000 dollars le 2 juin pour la première fois depuis avril et changeant de mains près de 63 650 dollars le 4 juin, après avoir brièvement cassé sous 62 000 dollars en intraday et clôturant environ 50 % en dessous de son record d'octobre de 126 198 dollars. Les ETF spot ont enregistré une série record de débit sur 11 séances d'une valeur d'environ 3,45 milliards de dollars et la plus grande sortie hebdomadaire depuis le lancement des fonds en 2024.

Les capitaux à risque semblent se repositionner vers un rallye actions piloté par l'IA, et l'acheteur institutionnel marginal des 18 derniers mois est devenu le vendeur marginal. L'accumulation d'un drain de liquidités au-dessus de ces rachats, d'un repricing hawkish des taux et d'un dollar plus ferme retire le coussin de liquidité sur lequel BTC a tendance à s'appuyer lorsqu'il veut franchir des niveaux plus élevés.

Il est également possible que la constitution du TGA ne fasse aucun bruit. Si la demande de bons reste forte, et que les soldes restants de la facilité de prise en pension et les achats continus de bons par la Fed maintiennent les réserves à un niveau confortable, le réapprovisionnement pourrait traverser les marchés avec peu de friction.

Des données économiques faibles pourraient encore faire avancer les anticipations de baisses de taux plus rapidement que le Trésor ne retire des liquidités, même si la récente série de données solides sur l'emploi les a poussées dans l'autre sens, et Bitcoin a déjà montré qu'il peut anticiper un retournement de liquidité une fois que les conditions s'alignent en sa faveur.

Beaucoup pensent que la valeur à long terme de Bitcoin repose en réalité sur ce type d'emprunt gouvernemental, les déficits sans fin et le fardeau de la dette croissant que tout le monde s'attend à voir se terminer par une dépréciation monétaire.

Ce type de réflexion a été presque confirmé lorsque le secrétaire au Trésor Scott Bessent a déclaré au Sénat que le gouvernement n'avait aucune autorité pour renflouer Bitcoin. Mais l'émission de bons du Trésor qui alimente ce cas sur une période de plusieurs années peut absolument affamer le trade sur une période de quelques semaines en absorbant toutes les liquidités disponibles sur lesquelles les actifs à risque comme Bitcoin fonctionnent.

La dette peut être haussière pour Bitcoin en général, mais baissière pour son prochain trade. Pour l'instant, le marché est occupé à repriser le degré de hawkishness que la Fed pourrait atteindre, alors que la meilleure question est de savoir si le système détient suffisamment de liquidités pour absorber le réapprovisionnement du Trésor avant que les actifs qui vivent de la liquidité ne commencent à ressentir la pression.

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