ホルムズ海峡通行料が原油価格に与える影響

米国とイランがホルムズ海峡の再開で和平合意し、原油価格は2か月ぶりの安値に急落した。一方で、安堵感の裏では、トレーダーが静かに反発狙いのポジションを積み上げている。

その理由は、合意に隠された条件にある。イランは60日間の猶予期間が終了した後、通行料を徴収する計画であり、市場はすでに今後数か月のコストを織り込みつつある可能性がある。

世界の原油の5分の1に通行料を課すイラン合意

今回の合意により、戦争で封鎖される前に世界の原油のおよそ5分の1を運んでいたホルムズ海峡の通行が再開された。紛争前は、通行する船舶に料金は課されていなかった。

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イランは60日間の通行料無料期間終了後、「サービス料」を徴収するとしている。トランプ米大統領は再開後も恒久的な無料化を主張する一方、JDバンス副大統領とイラン側は、60日経過後の料金徴収を明言する。

市場はこの停戦合意を安堵材料と捉えた。ブレント原油は約5％下落し83ドル近辺、WTI原油も80ドルを下回り、いずれも数か月ぶりの安値となった。

この下落は目先の供給改善を織り込んだものだ。一方で、先物曲線は慎重な見方を示す。

価格曲線は沈静化、ポジションは強気に転換

戦争中、ブレント原油のバックワーデーション（期近が期先より高い状態）は極端だった。バックワーデーションは短期的な需給逼迫のサイン。

4月にはブレントの第1限月と第2限月のスプレッドが約10.27ドルまで拡大していた。現在は約0.67ドルに縮小し、目先の供給不足は和らいだと市場は見ている。とはいえ、依然としてスプレッドはプラス圏。

ブレントは、期先優勢（コンタンゴ）には至らず、緩やかなバックワーデーションを維持している。短期的な逼迫感は脱したものの、市場は過剰供給を織り込んではいない。

一方でポジション動向は逆を示す。CFTCの最新「建玉報告」によれば、6月9日までに投機家は約9300枚のショートポジションを削減した。

オプション市場も同じ傾向だ。米国ブレント原油ファンド（BNO）のプット・コールレシオは0.08前後で推移し、コールの購入がプットを大幅に上回っている。通行料のニュースを受けるとレシオは0.06まで低下し、強気のコール買いが続いている。

このように曲線は海峡再開を織り込んだが、トレーダーは今後の展開に賭けている。その規模は通行料次第となる。

BRN2は1か月程度先の限月だが、依然として直近限月より低い位置で推移しており、曲線は沈静化しただけで弱気にはなっていない。通行料の導入がスプレッドを再び広げる余地が残されており、強気のポジションと合致する。

ホルムズ通行料が原油価格に与える影響

試算は次の通り。戦争前のブレントは通行コストゼロで70ドル近辺だった。ホルムズ海峡は年7億6000万バレルを運ぶ。

1バレル当たり0.5ドル、1ドル、2ドルの通行料だと、イランの受取額はそれぞれ約3億8000万ドル、7億6000万ドル、15億2000万ドルになる。1ドル水準は空想ではない。紛争中は非公式ながら1バレル1ドルの徴収が報告されていたほか、1航海あたり200万ドルに達するケースも指摘されていた。

直接的なコストは小規模で、当初は生産者側の負担が大半を占める。ただし、より大きな影響は「リスク・プレミアム」だ。供給の不確実性に対し、市場が上乗せして支払う追加価格である。

現在、プレミアムの重みが一層増す状況にある。なぜなら、戦略的余力が薄いからだ。米国の戦略石油備蓄（SPR）は国家の緊急時用原油在庫だが、直近で43年ぶりの低水準となった。

原油価格が80ドル付近で正常に再開した場合、アナリストはスムーズな通行料導入で原油が2ドルから6ドル上昇すると予測している。一方、混乱を伴う場合は10ドル超の上昇も想定される。その場合、ブレント原油は80ドル後半から90ドル半ばまで上昇し、再開が不安定化すれば再び100ドル超も見込まれる。

念のため強調するが、1ドルあるいは2ドルの通行料がブレント原油を100ドルまで押し上げるわけではない。100ドルを超えるのは供給障害によるものであり、手数料そのものではない。通行再開が再び混乱し、輸送障害が生じると戦時のリスクプレミアムが蘇る。その恐怖が原因で、紛争時にブレント原油は100ドル超に上昇した経緯がある。

専門家や市場参加者のシグナルも、このリスクを示している。

原油価格、予測、市場の賭けも同じ方向を指す

業界幹部からも上昇リスクが指摘されている。シェブロンやエクソンモービルの幹部は、原油在庫がさらに減少すれば、ブレント原油の現物価格が150ドルから160ドルまで急騰する可能性があると警告した。

米国エネルギー情報局（EIA）は、6月および7月のブレント平均価格を約105ドルと見込んでおり、その後は穏やかに下落すると予想。 ゴールドマン・サックスは合意成立を受けて原油見通しを下方修正したが、ホルムズ海峡が円滑に再開されない場合は再びボラティリティが高まるリスクも指摘した。

予測市場でも同様の見方が広がる。Polymarket上では、年末（12月31日）までに原油が過去最高値を付ける確率を約16％と予測しており、合意締結後もいまだ支持が最も厚い期間となっている。

足元の原油価格は2カ月ぶりの安値圏にある。ブレント原油は約83ドル、WTIは約80ドル。今後発表されるCFTCの建玉報告（通行料ニュースを初めて反映）が、強気スタンスが維持されたかを示す指標となる。

通行料なしで円滑に再開されれば、原油価格はEIAが想定する70ドル後半の水準まで一段と下落する可能性がある。一方、60日後に有料化が争点となれば、需給は再び逼迫し、相場は80ドル後半以上への逆戻りもあり得る。