概述 市場在這個夏天反覆拿特斯拉和 SpaceX 做比較，原因並不抽象。7 月 22 日，特斯拉交出創紀錄的 282.4 億美元季度營收，營業利潤率卻壓縮到 1.4%，股價次日重挫 14.5%，收於 319.69 美元。幾乎同一時間，6 月 12 日剛剛完成史上最大規模上市的 SpaceX，股價已從 225.64 美元的高點回落約五成，跌破 135 美元的發行價。兩家公司都在把鉅額現金投向同一個方概述 市場在這個夏天反覆拿特斯拉和 SpaceX 做比較，原因並不抽象。7 月 22 日，特斯拉交出創紀錄的 282.4 億美元季度營收，營業利潤率卻壓縮到 1.4%，股價次日重挫 14.5%，收於 319.69 美元。幾乎同一時間，6 月 12 日剛剛完成史上最大規模上市的 SpaceX，股價已從 225.64 美元的高點回落約五成，跌破 135 美元的發行價。兩家公司都在把鉅額現金投向同一個方
概述
市場在這個夏天反覆拿特斯拉和 SpaceX 做比較，原因並不抽象。7 月 22 日，特斯拉交出創紀錄的 282.4 億美元季度營收，營業利潤率卻壓縮到 1.4%，股價次日重挫 14.5%，收於 319.69 美元。幾乎同一時間，6 月 12 日剛剛完成史上最大規模上市的 SpaceX，股價已從 225.64 美元的高點回落約五成，跌破 135 美元的發行價。兩家公司都在把鉅額現金投向同一個方向，也就是人工智能與機器人算力，但收入結構、變現節奏與風險敞口完全不同。投資者真正需要回答的問題是：同樣一美元的人工智能資本開支，放在哪一家身上更有可能變成未來的利潤。
核心要點
特斯拉第二季度營收同比增長 26% 至 282.4 億美元，營業利潤卻下滑 57% 至約 3.98 億美元，營業利潤率從一年前的 4.1% 降至 1.4%。
資本開支同比增長 142% 至 57.9 億美元，研發支出增長 49% 至 23.7 億美元，自由現金流轉爲負 11 億美元。
特斯拉當季 11.14 億美元的會計淨利潤中，約 7.63 億美元來自其持有 SpaceX 股權的稅後未實現收益，與賣車無關。
SpaceX 在 2 月吸收合併 xAI，6 月以 1350 億美元級別的募資規模登陸納斯達克，隨後又宣佈以 600 億美元全股票收購 AI 編程公司 Cursor。
兩家公司通過 Terafab 芯片合資項目、星鏈連接與 Optimus 供應鏈深度綁定，估值敘事已難以完全切割。
8 月初的首批解禁與 SpaceX 上市後第一份季報，是下一階段的關鍵變量。
兩份財務數字把敘事拉回地面
特斯拉：交付創紀錄，利潤被自己的投入喫掉
特斯拉第二季度交付 480,126 輛汽車，同比增長約 25%，爲歷史最高單季水平。但在毛利率之下，賬目發生了變化。根據 Electrek 對第二季度財報的拆解，營業費用同比跳升 47% 至 43.5 億美元，營業利潤降至 3.98 億美元。監管積分收入從去年同期的 4.39 億美元萎縮至 1.46 億美元，過去那塊幾乎零成本的利潤墊已經消失。
自動駕駛業務本身在推進。特斯拉在 第二季度股東信 中確認，Robotaxi 已在七個主要都會區運營，7 月新增邁阿密、奧蘭多和坦帕三座佛羅里達城市，Cybercab 開始生產，Fremont 工廠的 Optimus 產線已在建設中。問題在於體量：累計付費 Robotaxi 里程約 250 萬英里，相對於單季 57.9 億美元的資本開支，仍是一個極小的分母。
SpaceX：上市高光過後，估值回到被檢驗的位置
SpaceX 的路徑完全相反。它先用私募市場完成了整合，再把結果一次性交給公開市場定價。據 納斯達克對上市首日的記錄，SpaceX 以 135 美元定價、開盤 150 美元，募資約 750 億美元，對應約 1.77 萬億美元估值。隨後股價一度衝高至 225.64 美元，又在六週內回吐。截至 7 月 23 日，SPCX 在 115 至 120 美元區間震盪，低於發行價。
分部數據解釋了這種波動。招股文件顯示，星鏈所在的連接業務 2025 年錄得 114 億美元營收和 44 億美元營業利潤，而新併入的人工智能分部 2025 年營業虧損 64 億美元，2026 年第一季度單季再虧 25 億美元，航天分部同樣未盈利。換言之，SpaceX 是用一門高利潤的電信生意，去補貼一門尚未證明單位經濟性的人工智能生意。
市場爲什麼現在開始把兩者放在一起定價
一筆 10 億美元的賬面收益
特斯拉今年 1 月以 20 億美元認購 xAI 可轉換優先股，xAI 被 SpaceX 吸收後，該筆投資轉換爲約 1899 萬股 SpaceX A 類普通股，持股比例低於 1%。第二季度，這部分持倉帶來 10.05 億美元稅前未實現收益。Benzinga 的測算 指出，稅後 7.63 億美元約佔特斯拉當季 11.14 億美元 GAAP 淨利潤的 68.5%。
這項會計安排的含義值得注意：特斯拉的報表利潤，現在會隨 SpaceX 股價波動。7 月 23 日兩隻股票同步下跌，第三季度這筆收益大概率會部分反轉。
Terafab 讓兩張資產負債表連在一起
真正的綁定發生在芯片端。Terafab 於 3 月 21 日在奧斯汀公佈，由特斯拉、SpaceX 與 xAI 共同出資，一條產線服務車輛與 Optimus，另一條服務軌道人工智能衛星。據 CNBC 引述的公開申報文件，一期投資約 550 億美元，全面建成可達 1190 億美元，英特爾已在 4 月加入設計與封裝環節，首批芯片目標爲 2027 年底，量產在 2028 年。
在第二季度電話會議上，馬斯克被直接問及兩家公司是否會合並。據 CNBC 的報道，他表示重疊正在增加，尤其是在 Terafab 上，但補充說不便在財報電話會議上討論合併事宜。市場對這句話的解讀，構成了近期兩隻股票聯動的一部分。
兩條截然不同的人工智能路線
特斯拉押注物理世界
特斯拉的人工智能敞口集中在三處：FSD 訂閱、Robotaxi 車隊、Optimus 人形機器人。當季活躍 FSD 訂閱環比增長 56%，總數達到 148 萬，這是目前唯一已經產生經常性收入的部分。Robotaxi 與 Optimus 都還處於投入期，馬斯克在電話會上直言 Optimus 是特斯拉有史以來最難量產的產品，因爲整機沒有現成供應鏈。
優勢在於數據與製造。劣勢同樣明確：物理產品的爬坡曲線是非線性的，公司自己也是這樣表述的。
SpaceX 押注算力與分發
SpaceX 的路徑是先控制算力與模型，再向下游延伸。它在 2 月完成對 xAI 的吸收合併，據 CNBC 當時的報道，合併後實體估值約 1.25 萬億美元。1 月 30 日，公司向美國聯邦通信委員會提交了最多 100 萬顆軌道數據中心衛星的申請，數據中心行業媒體的梳理 顯示，該方案依賴星艦與第三代星鏈硬件。6 月 16 日，公司再以 600 億美元全股票收購 Cursor 母公司 Anysphere，CNBC 指出 該交易預計在第三季度完成，仍需監管批准。
優勢在於現金流基礎與分發通道。劣勢是這條鏈條上幾乎每一環都尚未驗證：星艦的可靠飛行、軌道散熱與功率、監管審批、以及以約 15 倍營收收購軟件資產的定價是否合理。
對投資者意味着什麼
兩家公司現在都不是靠當期利潤定價的，但它們要求投資者承擔的風險類型不同。
特斯拉的風險是時間。汽車業務仍在產生每季約 47 億美元的經營現金流，問題是這筆錢正在被更快的資本開支消耗掉，公司維持全年超過 250 億美元的資本開支指引，並表示未來兩到三年還會增長。持有特斯拉，本質上是在爲一個尚未規模化的自動駕駛與機器人業務，支付當前汽車業務的機會成本。
SpaceX 的風險是結構。星鏈的利潤被用來覆蓋人工智能與航天兩塊虧損，任何一塊的進度延後，都會直接放大合併報表的虧損。加上流通盤極小、解禁密集，價格發現過程本身就帶有額外波動。
對於同時關注美股與數字資產的投資者，這兩條曲線還共享同一個宏觀變量：市場對人工智能資本開支回報週期的耐心。在 MEXC 這類同時覆蓋加密資產與相關敘事的平臺上，人工智能與算力主題代幣在 7 月的表現，與美股人工智能板塊的回撤高度同步，這並非巧合。
與加密市場的三個連接點
比特幣儲備
SpaceX 在招股文件中披露，截至 3 月 31 日持有 18,712 枚比特幣，成本約 6.61 億美元，公允價值 12.9 億美元，這一數字由 CoinDesk 從 S-1 文件中確認。特斯拉持有 11,509 枚。灰度的研究 指出，按上市後市值計算，SpaceX 成爲持有比特幣的最大市值上市公司之一。這意味着被動指數資金在買入 SPCX 時，會間接持有比特幣敞口。
代幣化股票
SpaceX 上市當天，多家機構同步上線 1 比 1 錨定的代幣化股票。據 CoinDesk 的月度數據，6 月鏈上代幣化股票成交額環比增長 145% 至 38.6 億美元的紀錄水平，其中 SpaceX 相關代幣貢獻 11.9 億美元，佔比約 31%。這是代幣化股票賽道第一次由單一新股驅動。
波動率的跨市場傳導
代幣化股票帶來的不只是准入，還有槓桿。6 月下旬，SPCX 相關永續合約在 48 小時內爆倉規模超過 5000 萬美元，一度在加密衍生品清算榜上僅次於比特幣和以太坊。當同一個資產同時存在於納斯達克和鏈上時，兩邊的流動性會互相放大。
風險與後續觀察點
供給端
Investing.com 的測算 顯示，隨首份季報觸發的第一批解禁涉及 9.115 億股，按當前價格對應超過 1200 億美元的潛在供給。Motley Fool 提醒，這是分批而非一次性釋放，馬斯克本人持股鎖定至 2027 年，但節奏本身已足以壓制估值修復。
執行端
星艦第 13 次試飛在 7 月 16 日因點火異常中止，7 月 23 日又因天氣推遲，Spaceflight Now 的現場記錄 顯示目標改爲 7 月 24 日，任務包含首次部署 20 顆第三代星鏈衛星。軌道數據中心的全部敘事都建立在星艦的飛行頻率之上。
治理與關聯交易
特斯拉持有 SpaceX 股權、兩家公司共建 Terafab、Cybercab 使用星鏈連接、車內 Grok 由 SpaceX 一側提供。關聯交易越密集，獨立股東評估各自價值的難度越大。任何合併傳聞在缺乏正式公告前，都不應被當作既成事實處理。
需要盯住的日期
SpaceX 上市後首份季報定於 8 月初，將同時揭示人工智能分部虧損、比特幣持倉變動，並觸發首批解禁。特斯拉方面，Cybercab 進入車隊的節奏、Optimus 一代產線的實際投產時間，以及第三季度 SpaceX 股權重估的方向，是三個可驗證的觀察點。
MEXC Crypto Pulse 研究團隊獨家觀點
這輪下跌真正重要的地方，不是特斯拉一個季度的利潤miss，而是市場第一次可以用公開報表，給馬斯克體系的人工智能投入做交叉驗證。過去兩年，Robotaxi、Optimus、軌道算力都活在演示和幻燈片裏；現在它們同時出現在利潤表、現金流量表和一家上市公司的分部數據中。定價方式因此改變了。
市場可能誤讀了兩件事。第一，把特斯拉當季淨利潤當作經營改善的證據，而其中近七成來自持有 SpaceX 股權的重估，這部分在第三季度大概率反向。第二，把 SpaceX 的跌幅簡單歸因於解禁。解禁只是時點，真正的分歧在於，一門 2025 年營收約 160 億美元、人工智能分部年虧損 64 億美元的生意，能否長期支撐萬億美元級別的市值。
如果只能盯一個指標，我們建議盯變現速度而非投入規模。特斯拉這邊看 Robotaxi 付費里程的周環比增速能否維持，以及 FSD 訂閱數是否繼續以兩位數環比增長；SpaceX 這邊看星鏈利潤能否繼續覆蓋人工智能分部虧損的擴大，以及星艦的年度飛行次數。資本開支是承諾，收入纔是證據。
對加密市場而言，這件事的啓發在於估值方法正在互相滲透。SpaceX 把比特幣帶進了指數基金的持倉，代幣化股票把美股新股的波動帶進了鏈上永續合約。跨資產的相關性不再是理論假設，而是可以在清算數據裏直接觀察到的現象。這既擴大了機會集，也意味着單一敘事崩塌時，傳染路徑比以往更短。
常見問題
特斯拉股價爲什麼在財報後大跌？
特斯拉營收創下 282.4 億美元的紀錄並超出預期，但調整後每股收益 0.33 美元，明顯低於約 0.49 至 0.51 美元的市場預期。營業利潤同比下滑 57%，營業利潤率降至 1.4%，自由現金流轉負。市場關注的是利潤與現金流的方向，而非營收規模，因此股價在 7 月 23 日下跌 14.5%。
SpaceX 股價爲什麼跌破發行價？
上市初期流通盤不足總股本的 5%，供需失衡推高了股價，隨後估值迴歸。近期壓力主要來自三方面：8 月初首批解禁涉及約 9.115 億股，收購 Cursor 帶來的股份稀釋，以及人工智能板塊整體回調。基本面上，人工智能分部的虧損規模仍在擴大。
特斯拉持有 SpaceX 的股份嗎？
持有。特斯拉今年 1 月以 20 億美元認購 xAI 可轉換優先股，xAI 被 SpaceX 吸收合併後，轉換爲約 1899 萬股 SpaceX A 類普通股，持股比例低於 1%。特斯拉對該筆投資採用公允價值計量，因此每個季度都會隨 SPCX 股價產生未實現損益。
Terafab 是什麼？
Terafab 是特斯拉、SpaceX 與 xAI 共同出資的芯片製造項目，位於得克薩斯州，3 月 21 日正式公佈。一條產線生產用於車輛和 Optimus 的推理芯片，另一條生產用於軌道人工智能衛星的芯片。公開申報文件顯示一期投資約 550 億美元，全面建成上限約 1190 億美元，首批芯片目標爲 2027 年底。
兩家公司會合並嗎？
目前沒有任何正式公告。馬斯克在第二季度電話會議上表示兩家公司的重疊正在增加，尤其在 Terafab 項目上，但明確表示不便在財報會議上討論合併事宜。在官方文件發佈之前，相關傳聞不應被視爲既成事實。
這件事和加密市場有什麼關係？
有三個直接連接點。SpaceX 持有 18,712 枚比特幣，特斯拉持有 11,509 枚，被動資金買入相關股票即間接持有比特幣敞口；SpaceX 上市推動 6 月鏈上代幣化股票成交額創下 38.6 億美元紀錄，其中 SpaceX 相關代幣佔三成以上；相關永續合約的爆倉規模一度僅次於比特幣和以太坊，顯示波動正在跨市場傳導。
接下來最該關注什麼時間點？
SpaceX 上市後第一份季報安排在 8 月初，會同時公佈人工智能分部虧損、比特幣持倉變動，並觸發首批解禁。特斯拉方面，關注 Cybercab 進入 Robotaxi 車隊的節奏、Optimus 一代產線的實際投產時間，以及第三季度 SpaceX 股權重估的方向。星艦第 13 次試飛的結果同樣會影響軌道算力敘事的可信度。
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